ЭКОНОМИЧЕСКАЯ  СУЩНОСТЬ  СЛИЯНИЯ  И  ПОГЛОЩЕНИЯ

Ример  Михаил  Юрьевич

магистр  Самарского  Государственного  Экономического  Университета,  РФ,  г.  Самара

E-mail: 

MERGER  AND  ACQUISITION  ECONOMIC  SUBJECT-MATTER

Rimer  Mikhail

master,  Samara  State  University  of  Economics,  Russia,  Samara

АННОТАЦИЯ

В  данной  работе  представлен  анализ  экономической  сущности  слияния  и  поглощения  как  одного  из  инструментов  реорганизации  компании.  В  статье  приводятся  аргументы  подтверждающие  важность  сделок  слияний  и  поглощений  как  одного  из  инструментов  развития  компании.  Приведены  точки  зрения  разных  ученых  на  определение  рассматриваемой  категории.

ABSTRACT

This  paper  presents  an  analysis  of  the  economic  nature  of  mergers  and  acquisitions  as  a  tool  for  the  company's  reorganization.  The  article  presents  arguments  supporting  the  importance  of  mergers  and  acquisitions  as  a  tool  for  development  of  the  company.  Given  the  point  of  view  of  different  scholars  on  the  definition  of  M&A.

Ключевые  слова :  слияния;  поглощения;  реорганизация;  финансовый  менеджмент;  развитие  компании.

Keywords :  merger;  acquisition;  reorganization;  finance  management;  company  development.

Слияния  и  поглощения  являются  неотъемлемыми  процессами  современных  рыночных  отношений.  Организации  во  всем  мире  стоят  перед  дилеммой  выбора  модели  развития:  естественной  или  экстенсивной. 

К  первой  модели  развития  относится  —  развитие  компании  за  счёт  собственных  активов,  в  первую  очередь  за  счет  увеличения  своей  доли  рынка.  Потенциал  собственных  мощностей  обеспечивает  естественный-органический  рост  выручки  компании  благодаря  захвату  рыночной  доли  конкурентов.

Вторая  группа  представляет  собой  экстенсивную  модель  развития  —  развитие  организации,  связанное  с  выходом  на  рынок  корпоративного  контроля  и  вовлечением  в  процессы  слияний  и  поглощений.  Естественная  модель  развития  компании  является  менее  рисковой  и  предполагает  равномерный  рост  бизнеса.  Экстенсивная  модель,  являясь  более  рискованной,  представляет  возможности  для  ускоренного  развития  компании,  усиления  конкурентной  позиции  и  открытия  новых  и  расширения  старых  рынков.

В  рамках  данной  работы  мы  рассмотрим  частный  случай  стратегии  экстенсивного  развития  —  сделки  слияния  и  поглощения,  подразумевающие  установление  контроля  над  другими  компаниями,  в  частности  конкурентами. 

Под  установлением  контроля  предполагается  возможность  формировать  стратегию  развития  компаний,  распоряжаться  денежными  и  товарными  потоками.  Заинтересованность  участников  рынка  в  возможности  контролировать  другие  компании  порождает  наличие  рынка  корпоративного  контроля.  Как  известно,  функция  любого  рынка  состоит  в  эффективном  распределении  ограниченных  ресурсов.  Так  рынок  корпоративного  контроля  служит  распределению  активов  к  наиболее  эффективным  собственникам  от  менее  эффективных  владельцев.  Товаром  на  данном  рынке  выступают  права  контроля.  Выражением  данных  прав  контроля  над  компанией  являются  права  собственности  на  акции/доли  компании. 

Слияния  и  поглощение  (Далее  M&A,  от  английского  Mergerand  Acquisition)  является  одной  из  важнейших  форм  установления  контроля  над  компанией.  В  рамках  слияний  и  поглощений  в  зависимости  от  степени  публичности  компании  права  контроля  могут  приобретаться  на  фондовом  рынке  —  через  приобретение  акций  и  конвертируемых  облигаций,  либо  на  рынке  сделок  (в  отношении  непубличных  компании,  чьи  акции  не  обращаются  на  фондовом  рынке).  На  российском  рынке  слияний  и  поглощений  большинство  слияний  и  приобретений  происходит  через  рынок  сделок.

Объем  рынка  слияний  и  приобретений  в  России  постоянно  растет.  Так  в  стоимостном  выражении  объем  сделок  за  2012  г.  составил  рекордные  и  на  сегодняшний  день  $  130  млрд.  [1]  ,  для  сравнения  в  2005  г.  составлял  $  70  млрд.,  однако  уже  в  2013  г  согласно  аналитике  консалтинговой  компании  KPMG  «Рынок  M&A  России  в  2013»  составил  $  103  млрд.  —  здесь  надо  отметить  что  2012  г.  был  рекордным  для  российского  рынка  слияния  и  приобретений  благодаря  «мегасделке»  —-  приобретение  Роснефтью  компании  ТНК-BP  за  $  56  млрд.  Важно  отметить,  что  растет,  не  только  объем  сделок,  но  их  сложность.  В  структурировании  слияний  и  поглощении  активно  применяются  инструменты  и  возможности  международных  финансовых  рынков.  Стали  чаще  применяться  структурированные  сделки  финансирования  M&A,  такие  как  финансирование  с  использованием  заемных  средств,  к  примеру,  через  выпуск  облигаций,  MBO  —  выкуп  менеджментом  компании.  Больше  сделок  происходит  с  участием  публичных  компаний  —  сделки,  которые  на  развитых  рынках  составляют  значительную  часть  рынка  M&A.

Практика  показывает,  что  рост  бизнеса  за  счет  слияний  и  приобретений  позволил  многим  компаниям  превратиться  в  лидеров  своих  отраслей,  дав  возможность  в  большей  мере  использовать  свои  конкурентные  преимущества.  Несмотря  на  все  существующие  проблемы  нашей  экономики,  процессы  консолидации  не  обходят  стороной  российский  рынок.  В  нашей  стране  уже  существуют  отрасли,  структура  которых  сформировалась  в  результате  волн  слияний  и  поглощений  —  нефтяная  промышленность,  металлургия,  мобильные  операторы,  пивная  индустрия  и  другие  отрасли.

Этот  тезис  подтверждают  в  своей  работе  авторы  П.  Вигери,  С.  Смит  и  М.  Багаи  «Рост  бизнеса  под  увеличительным  стеклом».  В  данной  работе  проведен  регрессионный  анализ,  согласно  которому  различия  в  темпах  роста  компаний  с  1999  по  2008  гг.  на  33  %  объясняются  их  активностью  на  рынке  корпоративного  контроля  —  рынке  M&A.

Рисунок  1.  Факторы,  определяющие  различия  в  темпах  развития  компаний

Как  уже  было  отмечено,  на  практике  в  отношение  категории  слияние  и  поглощение  используют  связку  M&А  (Слияние  —  merger  и  поглощение/приобретение  —  acquisition),  подчеркивая  таким  образом  особые  экономические  отношения.  Часто  в  работах  западных  экономистов,  переведенных  на  русских  язык,  можно  встретить  перевод  M&A  под  одним  словом  —  «слияние». 

Слияние  это,  как  правило,  добровольное  объединение  активов,  бизнеса  двух  и  более  компаний  с  целью  создания  новой  компании.

Согласно  ФЗ  «Об  акционерных  обществах»,  слияние  —  это  «возникновение  нового  общества  путем  передачи  ему  всех  прав  и  обязанностей  двух  или  нескольких  обществ  с  прекращением  последних»  [9].  Сам  термин  «слияния»  заимствован  из  английского  языка,  но  в  иностранной  литературе  он  в  первую  очередь  связан  с  акциями  компаний  обращающихся  на  фондовом  рынке. 

В  российском  законодательстве  отсутствует  понятие  поглощения  компаний.  Наиболее  близкое  юридическое  понятие,  используемое  в  российской  практике  —  это  присоединение.  Согласно  Федеральному  закону  «Об  акционерных  обществах»,  присоединение  —  это  «прекращение  одного  или  нескольких  обществ  с  передачей  всех  их  прав  и  обязанностей  другому  обществу». 

Согласно  финансово-кредитному  энциклопедическому  словарю  слияния  и  поглощения  это  «группы  финансовых  операций,  цель  которых  —  объединение  компаний,  банков  и  т.  п.  в  один  хозяйствующий  субъект  с  целью  получения  конкурентных  преимуществ  и  максимизации  стоимости  этого  субъекта  в  долгосрочном  периоде»  [5].

Интересна  точка  зрения  авторов  одной  из  самых  известных  работ  по  M&A  Р.  Фостера  и  Р.  Александра.  Ученные  указывают  на  различия  в  сущности  между  слиянием  и  поглощением  —  сделки  по  приобретению  контрольного  пакета  в  организации,  по  их  мнению,  являются  поглощениями,  а  слияние  происходит  тогда,  когда  менеджеры  намерены  развивать  объединенную  компанию  как  одно  целое.

Многие  ученые,  как  правило,  не  разделяют  понятия  слияния  и  поглощения.  В  частности,  Брейли  и  Майерс  в  своей  работе  «Принципы  корпоративных  финансов»  рассматривают  M&A  неразрывно  друг  от  друг  и  определяют  как  одно  из  решений  долгосрочной  финансовой  политики  компании  [3].

Авторы  также  представляют  самый  простой  подход  к  анализу  экономической  эффективности  M&A  —  сделка  целесообразна,  если  рыночная  стоимость  объединенной  компании  выше,  чем  сумма  стоимостей  компаний,  участвующих  в  сделке  в  отдельности.

Выгоды  =  PVa6  -  (PVa  +  PV6),

где:  PVаб  —  рыночная  стоимость  объединенной  компании; 

PVа  —  рыночная  стоимость  компании  А  до  сделки; 

PV6  —  рыночная  стоимость  компании  Б  до  сделки  [3].

Брейли  и  Майерс  также  дают  представление  о  мотивах  слияний:,  организационные  эффекты  от  централизации  функций,  дополнение  ресурсов  компании,  устранение  неэффективности  каких-либо  из  объединяемых  компаний  —  реинжиниринг  бизнес-процессов,  налоговый  щит,  изменение  показателя  EPS  (earningspershare–показатель  дохода  на  акцию),  снижение  затрат  на  привлечение  финансирования.

Боди  З.  и  Мертон  Р.  рассматривают  M&A  также  как  стратегические  решения  в  финансовом  менеджменте  [4].  В  качестве  мотивов  слияний  и  поглощений  авторы  выделяют  синергию,  налоговую  оптимизацию,  выгоды  от  операций  с  ценными  бумагами.  Предполагается  что  стоимость  сделки  составит  величину  меньшую  справедливой  стоимости  компании.  В  качестве  причин  авторы  называют  низкое  качество  управления  компанией,  а  также  наличие  у  оригинатора  сделки  уникальной,  инсайдерской  информации.

Д.В.  Хорн  в  учебном  пособии  «Основы  управления  финансами»  также  относит  M&A  к  особой  области  финансового  менеджмента  и  отмечает,  что  слияния  и  поглощения  приводят  к  изменению  структуры  капитала  компании.  В  качестве  главной  цели  сделок  автор  приводит  увеличение  благосостояния  акционеров.  Поглощение  компаний  автор  предлагает  рассматривать  как  один  из  видов  долгосрочных  инвестиций.

Н.Б.  Рудык  в  своей  работе  «Рынок  корпоративного  контроля:  слияния,  жесткие  поглощения  и  выкупы  долговым  финансированием»  рассматривает  поглощение  как  сделку,  в  результате  которой  происходит  переход  прав  собственности,  чаще  всего  сопровождающийся  сменой  и  изменением  ее  финансовой  и  технологической  политики.  Термин  слияние,  по  мнению  данных  авторов,  при  этом  следует  употреблять  применительно  к  «дружескому  поглощению  [8].

С.  Росс  в  учебном  пособии  «Основы  корпоративных  финансов»  при  определении  сделок  M&A  отмечает  корпоративный  фактор.  Выделяются  три  основных  вида  юридических  процедур,  которые  компания  может  использовать  для  приобретения  другой  компании:  слияние  или  консолидация,  приобретение  контрольного  пакета  акций,  приобретение  активов.  При  этом  авторы  работы  отмечают  отсутствие  значимых  различий  между  этими  категориями.  Слияние  определяется  как  полное  приобретение  одной  компании  другой  [7].

Т.  Коупленд  в  учебном  пособии  «Стоимость  компании:  оценка  и  управление»  представляют  M&A  как  одну  из  возможностей  развития  компании  в  рамках  программы  ее  реструктуризации,  ориентированной  на  увеличение  рыночной  стоимости  [6].

Приведенный  выше  анализ  работ  и  взглядов  специалистов  указывает  на  отсутствие  четкого  различия  между  понятиями  слияние  и  поглощение,  границы  размыты.  В  большинстве  проанализированных  работах  данные  термины  рассматриваются  как  целое.  На  практике,  среди  инвестбанкиров,  оценщиков  и  других  посредников,  специализирующихся  на  консультировании  участников  M&A,  также  не  принято  разделять  сделки  на  слияния  и  поглощения. 

Однако,  обобщив  взгляды  авторов,  отмеченных  ранее,  мы  можем  сказать:

1.  Слияние  определяется  как  сделка,  в  результате  которой  большее  число  акционеров  всех  компаний  (как  правило  контрольный  пакет  50  %+1  акция  и  более),  участвующих  в  сделке,  остаются  в  данном  бизнесе.  При  этом  масштаб  указанного  бизнеса  возрастает,  а  бизнес  распределяется  между  бывшими  собственниками  организаций.  В  результате  поглощения  владельцы  приобретаемой  компании  выходят  из  данного  бизнеса.  Существенного  размытия  капитала  приобретающей  компании  при  этом  не  происходит,  доли  акционеров  не  меняются,  и  они  продолжают  контролировать  компанию  в  тех  же  пропорциях.

2.  Следующей  отличительной  особенностью  слияния  от  поглощения  является  размер  компаний.  Термин  слияние  обычно  применяется  к  сделкам,  в  результате  которых  происходит  объединение  сопоставимых  по  размеру  активов  и  бизнесов.  В  случае  поглощения  приобретающая  компания  обычно  всегда  имеет  больший  масштаб  бизнеса,  чем  приобретаемая  компания.

3.  Еще  один  критерий  —  отсутствие  движения  денежных  средств  между  участниками.  При  слиянии  обычно  происходит  лишь  конвертация  акций/долей  компаний-участников  сделки.  Поглощение  сопровождается  выплатой  вознаграждения  в  форме  денежных  средств  акционеру  поглощаемой  компании. 

4.  Уровень  принятия  решений  о  сделке.  При  слиянии  интересы  владельцев  бизнеса  компании  затрагиваются  в  наибольшей  степени,  поэтому  сделка  должна  получить  их  одобрение,  зачастую  единогласное.  В  отношении  сделок  поглощения  структурирование  сделки  и  принятие  окончательного  решения  зачастую  остается  за  менеджментом  компании-инициатора  поглощения.

Выводы:

·     Сделки  слияния  и  поглощения  являются  для  организаций  способом  существенного  увеличения  темпов  роста,  развития  бизнеса.

·     М&A  —  важный  элемент  рынка  корпоративного  контроля,  характеризующий  способ  установления  контроля  над  приобретаемым  бизнесом.

·     Являясь  способом  установления  контроля  M&A,  позволяет  формировать  стратегию  развития  компаний,  распоряжаться  денежными  и  товарными  потоками  приобретаемой/присоединяемой  компании.

·     В  современной  экономической  литературе  термины  слияния  и  поглощения  обычно  употребляются  совместно  —  M&A  и  рассматриваются  в  теории  корпоративных  финансов  как  особый  раздел.

·     Несмотря  на  отсутствие  четкого  различия  между  понятиями  слияние  и  поглощение  в  работах  многих  ученых,  с  точки  зрения  экономической  сущности  классификация  сделок  слияния  и  поглощения  возможна  с  использованием  следующих  критериев:  значительность  изменения  в  структуре  собственности,  относительный  размер  компаний,  цели  акционеров  компаний-участников,  уровень  принятия  решения  о  сделке.

Список  литературы:

1.Аналитический  обзор  KPMG  «Рынок  M&A  России  в  2012  г.».

2.Афанасьев  А.М.  Процесс  слияний  и  поглощений  в  банковской  сфере:  определение  и  типология.  Вестник  Самарского  Экономического  Университета,  2012,  №  3.

3.Брейли  Р.,  Майерс  С.  Принципы  корпоративных  финансов.  М.:  ОЛИМП-БИЗНЕС,  2010.

4.Боди  З.,  Мертон  Р.  Финансы.  Перевод  с  английского.  Киев:  Вильямс,  2009г.

5.Грязнова  А.Г.  Финансово-кредитный  энциклопедический  словарь  М.:  Финансы  и  статистика,  2002  г.

6.Коупленд  Т.,  Коллер  Т.,  Мурин  Дж.  Стоимость  компаний:  оценка  и  управление.  2-е  изд./  Перевод  с  английского  М.:  Олимп-Бизнес,  2008  г.

7.Росс  С,  Вестрефилд  Р.,  Джордан  Б.  Основы  корпоративных  финансов.  М.:  Лаборатория  базовых  знаний,  2001  г.

8.Рудык  Н.Б.,  Семенкова  Е.В.  Рынок  корпоративного  контроля:  слияния,  жесткие  поглощения  и  выкупы  долговым  финансированием.  М.:  Финансы  и  статистика,  2000  г.

9.Федеральный  закон  «Об  акционерных  обществах»  от  26.12.1995  №  208-ФЗ.